6月11日，区域乳企四川菊乐食品股份有限公司(下称“菊乐食品”)在证监会官网披露了招股书。

这家企业的IPO之路一波三折。公开资料显示，菊乐食品曾于2017年12月、2019年7月和2020年4月三度递交招股书。最近这次递交时，还收到了证监会的警示函。

证监会称，菊乐食品的分公司出纳累计挪用资金9578万元，且首次递交招股书时其对该事项未作披露。在补齐相关问题后，菊乐食品于6月11日更新了招股书。

《投资者网》还发现，在该公司的几版招股书中，“产品单一、营收集中在四川、募投增产消化能力存疑”等问题一直存在。很显然，菊乐食品急切需要上市来解决上述问题，但这些问题又可能成其IPO障碍。

98%营收来自四川

据招股书披露，菊乐食品成立于1984年9月，前身为成都菊乐健康食品开发公司，2017年5月完成股改。截至招股书签署日，其董事长童恩文通过直接和间接方式合计持有42.83%的股份，为公司实际控制人。

同时，四川省国有资产经营投资管理有限责任公司持有菊乐食品16.60%的股份，为其第三大股东。此外，成都诚创、杨晓东等机构投资者和自然人的持股比例均不到5%，股权比较分散。

业务方面，菊乐食品主要生产常温(含乳饮料、灭菌乳)，低温(巴氏杀菌乳、发酵乳)两大类乳品，公司收入倚重1997年推出的“酸乐奶”含乳饮料。

招股书显示，2017年至2019年(下称“报告期内”)，公司主营收入为6.96亿元、7.85亿元和8.50亿元。其中，“酸乐奶”含乳饮料的销售收入为5.01亿元、5.50亿元和6.19亿元，在主营收入中的占比为72.25%、70.33%和73.01%。

菊乐食品引用AC尼尔森的市场零售研究数据称，“酸乐奶”含乳饮料在成都市的市场占有率为49.2%，长期稳居第一;在四川省的市场占有率为16.3%，实现较好增长。

不过，菊乐食品的收入几乎全部来自四川省。报告期内，四川省贡献的销售收入为6.84亿元、7.70亿元和8.32亿元，在主营收入中的占比为98.28%、98.09%和97.88%。可见，30多年来，菊乐食品仍未走出四川。

新增产能很难消化

据招股书披露，菊乐食品本次IPO拟募资5.59亿元，其中2.10亿元用于年产12万吨乳品生产基地项目、1.92亿元用于温江乳品生产基地技术改造项目、1.19亿元用于营销服务中心升级建设项目、0.39亿元用于研发中心升级项目。

该公司表示，年产12万吨乳品生产基地项目的产能达成后，将实现日产乳品400吨，新增销售收入8.4亿元，净利润0.79亿元。

不过，菊乐食品的产能利用率目前尚未饱和。招股书显示，报告期内，其常温乳品的产能利用率约为81.35%，低温乳品的产能利用率更只有65.48%。

与此同时，菊乐食品的乳品销量增长缓慢。数据显示，报告期内，销量为10.22万吨、11.09万吨和11.72万吨。可以看到，如果产能达成，其乳品产量将在现有基础上翻番。

为了消化产能，该公司还拟募资1.19亿元用于营销服务中心升级建设项目。对此，菊乐食品表示，这笔钱到位后将从三方面进行营销升级，一是加大在终端市场的推广费投入，提升品牌知名度;二是通过租赁仓库、购买冷藏车、投入终端冷柜等方式完善冷链配送体系;三是提升现有销售管理系统，搭建线上营销平台，实现线上线下协同发展。

值得注意的是，菊乐食品在招股书中并未提到“走出西南”的计划，只表示重庆、西藏等地也有网络。看来，这家公司的营销升级应该仍集中在四川范围内，但就算在四川省内深耕细作，也面临极大竞争压力。

川内竞争激烈强敌环伺

说到菊乐食品在四川省内的竞争对手，就不得不提到新乳业(002946.SZ)。

公开资料显示，新乳业是新希望(000876.SZ)旗下的乳业品牌，与菊乐食品一样，四川也是新乳业的根据地。年报显示，新乳业2019年的主营收入为56.75亿元，同期西南地区的收入为31.85亿元，在主营收入中的占比为56.13%。

可以看到，在业务规模上，菊乐食品与新乳业还有较大差距，同时新乳业也已经“走出去”。虽然菊乐食品认为其与新乳业的竞争关系不大，但新乳业最近的一项收购动作，也让菊乐食品感受到新的压力。

据多家媒体报道，新乳业在6月16日召开的年度股东大会上表示，拟通过支付现金的方式收购寰美乳业60%的股权，标的作价10.27亿元。公告显示，寰美乳业的子公司夏进乳业2019年的主营收入为23.16亿元，其中常温奶的销量为21.68亿元，在主营收入中的占比为93.59%。

可以预见的是，一旦新乳业的收购达成，菊乐食品倚重的常温奶业务，恐将遭受严重挤压。

菊乐食品在招股书中提到，上市后，公司还将大规模进入低温奶业务。但从目前情况看，这并不是菊乐食品的强项，报告期内，低温奶的收入在主营收入中的占比不到7%。

实际上，不管常温奶，或是低温奶，菊乐食品在川内的竞争环境可谓强敌环伺，除新乳业外，伊利、蒙牛、光明等全国性乳企均在川攻城略地，同时雪宝、天友等地方品牌亦紧追不舍。

这种情况下，菊乐食品希望通过上市做大做强的愿望可以理解。只是，自身问题不少的菊乐食品，三闯IPO能否成功，目前来看，还有很大的不确定性。对于其IPO的进程，《投资者网》将持续关注。

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